Angelique Brunner

通过使用尽职调查最佳实践保护EB-5投资市场

在芝加哥会议中心案件以后，EB-5利益相关者必须有所行动，保护EB-5投资市场的诚信度。EB-5投资移民项目为美国企业创造就业提供了重要的资金来源，但为了保护这个投资市场的健康发展，EB-5团体必须有所行动，保护EB-5投资者不受欺诈性操盘者的伤害。自美国证监会关于芝加哥会议中心案件以及其区域中心管理者Anshoo Sethi的行动曝光之后，使得很多EB-5投资人质疑到底有多少其他的EB-5投资项目也是由这样不择手段的管理者在他们的发售文件和宣传文件中进行欺诈性的陈述。一些好的区域中心已经建立一些与美国证券发售类似的标准实践，用以防止项目开发商在使用EB-5融资的时候发生欺诈的现象。而那些尚未使用上述实践的区域中心应当将此作为头等大事，这样才能使EB-5投资人确信EB-5投资市场是基于与美国证券市场一样的基本原则：诚信与公平交易。我们建议所有的区域中心与律师一起检视他们的尽职调查实践标准，以确保其与最佳实践保持一致。

美国证券市场得益于相关的法律和规章，要求发行人和保荐人使用合理的尽职调查核实他们发售文件中陈述的准确性，而相似的实践也应当被所有的区域中心在其推广的每一个EB-5项目上使用。美国证券市场的个人投资者依赖于美国证券发行的发行人和保荐人对未来企业发展做出事实及合理的预估并进行相关陈述。美国证券法赋予发行人和保荐人很大的法律责任，他们需要证明其在证券发售文件中所作的陈述是真实的并且不具有误导性，如果他们不能证明这一点，发行人和保荐人将可能对任何事实上的错误陈述负法律责任。这些问责标准为证券市场投资人提供了保障，使他们确信发行人和保荐人会尽最大努力核实事实陈述并决定其在证券发行中所作的未来预期的合理性。为了提高EB-5投资市场的诚信发展，我们认为所有的区域中心都应当在准备和使用发售文件时纳入类似的在美国证券市场所使用的标准实践。区域中心应当让潜在的EB-5投资人知道区域中心所使用的保护投资人的尽职调查标准，这样投资人可以使用已由区域中心核实之后的信息来评价他们所投资的EB-5项目。

区域中心是EB-5投资市场的“看门人”，他们应当为保持市场的诚信度负责。区域中心收到了美国移民局的批准，准许他们发起EB-5投资产品，而超过95%的EB-5投资产品发售都是通过区域中心完成的。而在EB-5的发售中一般情况下没有美国券商的介入，因为大多数的EB-5投资机会都是在美国证券交易协会S法令的规定（本法令允许没有证券发行资格的实体在美国以外发行EB-5产品——译者注）下，通过在国外的宣传或移民中介卖给居住在美国以外的投资人。一般情况下对外国投资人或中介来说亲自对EB-5投资产品做尽职调查是不太现实的，主要有以下几个原因：包括语言障碍、地理位置以及在美国和其他EB-5投资人所居住的国家之间不同的风俗和商业习惯。而对于区域中心而言，他们则可以评估EB-5投资产品的发行人陈述内容的真实性以及发行人的商业计划是否具有合理基础。而当区域中心是发行人和发售文件撰写人时，区域中心则负担着向市场提供其陈述的真实性与预期的合理性的证明责任。区域中心通常会参与准备EB-5投资产品发售文件，并且要查阅发行人的商业计划。并且，在所有的计算了间接工作岗位的EB-5投资产品中，区域中心的参与都是必不可少的。因此，区域中心应该保障其发行的项目在出售时使用的是真实的发售文件以及合理的经济计划。最好的实践是由区域中心监督或撰写经济计划和发售文件。如果区域中心只是监督上述文件的制作的情况下，也应该核实这些文件中所作的一切陈述的真实性。

区域中心并不是EB-5投资项目的保证人，但他们应该在发起EB-5投资项目发售的过程中遵守适当的标准。区域中心不是，也不应该是他们所发起的每一个EB-5项目的保证人，因为为了满足EB-5签证的要求，EB-5投资必须是有风险的，同时也因为每一个商业企业在本质上都是有一定风险的，而这些风险均由其企业的投资者适当承担。然而，每一个区域中心应当有一个合理的基础来判定他们发起的每一个EB-5投资产品所陈述的事实都是真实的且没有误导性，并且如果EB-5投资人投资这个项目，这个项目有合理的机会可以按照其发售文件里的商业计划完成。

区域中心应当使用与美国证券发行的发行人和保荐人类似的尽职调查实践。区域中心所使用的项目评估与选择标准不应当与银行或其他投资来源的标准有所不同。尽管每个投资来源在风险评估上都有所不同，但有一些都是基于风险投资的风险评估原则应当是相通的。例如，私募基金投资人一般都愿意接受比银行更高的风险，来换取私募基金投资人所期待的更高的收益。EB-5区域中心在为其资金定价的时候会独立于其在资金结构中的位置（即独立于风险），但其风险评价和项目评估标准应当与其替代的机构融资类似。如果区域中心替代的是银行贷款，那么区域中心所使用的尽职调查标准应当与银行类似。如果区域中心替代的是私募投资，那么其使用的尽职调查标准则应当与私募投资提供者类似。这并不是说资金的成本应当与其替代的融资成本相同，而是说区域中心所应遵循的尽职调查程度应当丝毫不比其他金融投资者在同一个项目中所做的尽职调查程度低。

尽职调查指的是核实发售文件中的事实陈述，并确定是否有其他应该纳入而没有纳入的事实，以确保发售文件不具有误导性。核实发售文件中的事实陈述指的并不是依赖于项目方填写的调查问卷以及和项目方的谈话，而是要求开发商提供从而获得事实陈述的文件证据，并且由专家来评估项目成本和未来运营收入和开销的预估在项目特定的行业中是否合理。核实发售文件中事实陈述的方法主要有下面几种：（a）核实项目开发商在相关行业的经验，询问其背景的详细情况以及开发商主要管理人的经验，包括他们雇主的名称、雇佣的时间以及他们在与项目相同的行业中所参与过的项目的细节；（b）核实发行人是否有与项目密切相关的一个或多个合同，比如酒店项目是否已获得酒店特许经营协议，要求查阅所有重要合同的签署版本，并与酒店特许人核实合同是否有效；（c）核实发行人已收到或将要收到项目计划所需的政府许可，要求发行人提供相关政府部门批准项目计划的证据；（d）核实出资土地的价值，要求查阅最近的土地价值评估的副本，或自己雇佣第三方独立评估，如果之前的估值超过12个月或市场条件自上次估值后有变化，应当要求重新估值；（e）核实对特定行业市场条件陈述的真实性，要求提供支持上述陈述的数据的副本；（f）核实项目预算以及项目建设时间表，雇佣一个对项目类型比较熟悉的建筑顾问来审查项目预算和建设时间表并提出意见；（g）核实项目未来营业收入与支出的预估，雇佣一个行业专家顾问审查此预估并提出意见。这与美国证券发行的保荐人承销证券或银行对贷款人或商业借款人对商业贷款进行审核时自己所做的尽职调查的程序是一样的，而这一般是由开发商承担费用的。上述核实过程一般均要求有一个独立的第三方专家参与。

区域中心应当记录他们的尽职调查过程，以及他们收到的相关证据，用以支持事实陈述和发行人的项目成本以及将来运营收入和开销的分析。为了保持有效性，尽职调查的审核过程应该以书面的形式加以记录。有很多记录尽职调查的方法可以使用。一种方法是做一个私募备忘录或其他发行文件带注释的版本，在其中添加脚注以注明用来核实每一个事实陈述的文件。另一种办法是做一个表格，将所有的发售文件中的事实在其中一栏中列出，同时在旁边的另一栏列出核实每一件事实的证据。这样当一个投资人或是市场中介问区域中心都做了哪些尽职调查来核实项目事实及经济计划的时候，区域中心可以提供一份尽职调查文件的副本，展示其为尽职调查所做的工作。项目事实的证明材料应当在区域中心的尽职调查文件夹里随时可供查阅。尽管大多数的区域中心不会允许这些保密性信息离开中心或以电子邮件的形式发送出去，一些做得好的区域中心会允许任何投资人或顾问去他们办公室查阅他们相关投资项目的全部尽职调查文件。

区域中心应该要求项目开发商在发放发售文件前证实其发售文件不包含任何错误陈述。作为EB-5发售的尽职调查过程的一部分，区域中心应该要求一个或多个项目开发商的高级官员证实EB-5发售文件中不包括事实上的错误陈述或隐瞒。区域中心也可以让其他对项目有重大关系的第三方核实发售文件中由此第三方负责的部分。这样，区域中心可以记录其在尽职调查过程中纳入了项目开发商和其他重要的第三方，并且尽了合理的努力来保证他们已经披露了发售文件中所有的重要事实。

与EB-5投资发行人有附属关系的区域中心应当考虑使用第三方做尽职调查报告。因为尽职调查的目的是对发售文件的事实陈述做一个独立的审查以及对发行人的商业计划做一个独立的分析，因此与发行人有附属关系的区域中心在没有第三方参与的情况下无法提供一个独立的审查。我们相信为了EB-5市场的诚信发展，区域中心加入第三方来核实其自己准备的发售文件是很重要的。区域中心可以通过自己准备尽职调查材料并将其提供给第三方审查人审查来加快尽职调查的速度。第三方审查人可以证实审查人在审查区域中心提供的材料和文件时使用了与区域中心为第三方开发商发起项目时相同的尽职调查标准，并核实了发售文件中事实陈述的准确性。

区域中心作为EB-5合规的管理人而不发起一个项目的情况下应该要求项目发起人开展一般情况下区域中心所做的尽职调查。有时区域中心可能会作为一个发行项目的管理者而本身并不作为项目发起人参与项目或项目的销售。在这种情况下，区域中心应当要求项目发起人开展与区域中心自己发起这个项目一样的尽职调查，并由项目发起人提交一份第三方所做的尽职调查报告。

区域中心尽职调查的义务应延伸至整个发行完成之时。有些EB-5发行认购需要几个月的时间，而在此时间段里，有可能项目事实会发生改变。比如，一个使用EB-5的建设项目可能在EB-5融资募集完毕前已经开始，而建筑预算在此过程中有可能发生改变。除此之外，项目的融资状况也可能发生改变，或有其他的重要改变需要向投资人披露。区域中心应当经常与项目开发商沟通询问项目的重要变化，看是否需要在发售文件中做进一步的披露。

区域中心进行适当的尽职调查实践将实现多重效果。区域中心进行详尽的尽职调查审查可以在早期发现项目的弱点。有些弱点可以在早期通过干预而得到改正，这样可以避免其发展为一个严重的问题从而影响到整个项目的成功完成。进行尽职调查并妥善记录的区域中心对美国以外的投资人和市场中介来说更为可靠，从而其发售将比其他不能很好的证明其尽职调查实践的区域中心有更大的市场接受度。一个有强有力的尽职调查记录的区域中心在一个项目出现问题，但却跟项目发售文件虚假陈述无关时也会有相关的尽职调查证据，这样倘若投资人或其他与项目相关的第三方起诉时区域中心也可以用此证据来保护自己。最重要的是，区域中心执行尽职调查标准将加强整个EB-5市场的诚信发展，这对EB-5继续做为美国就业创造的一个重要融资来源十分必要。

我们认为所有的区域中心可以也应该遵守上述尽职调查最佳实践，以保护EB-5市场的所有参与者。